25H1业绩同比高增长， 股权激励深度绑定核心管理层事件： 公司发布半年报， 25H1收入 8.35亿（+50.7%）， 归母利润1868万（+273%）； 单 Q2营收 5.4亿元（+66.45%）， 归母利润 4764万元（+123.63%）。 股权激励： 2025年净利润不低于 1亿， 2026年不低于 1.5亿。 点评： 医疗专项订单超预期增长， 电子洁净订单初现端倪。 截止中报期末， 公司在手订单 38.27亿元， 主要为净化集成业务订单， 其中医疗专项订单 25.37亿元、 实验室订单 7.74亿元、 电子洁净订单 1.21亿元， 彰显“医疗专项—实验室-电子洁净” 三足鼎立格局。 公司下半年电子订单有望开启快速放量， 明后年有望呈加速趋势， 带来业绩稳健增长。 电子洁净前景广阔， 有望成为公司第二增长曲线国内洁净市场规模有望超 5000亿， 包括半导体、 显示面板、 光伏等， 占比约达 54%， 其次为医药及食品领域， 占比约 15%。 预计 2024年电子洁净室市场规模达到 1657亿元。 公司目前处于第一梯队， 行业地位突出。 在医疗洁净领域 2020年公司应邀参与武汉火神山医院ICU 建设， 在洁净手术室形成了良好的品牌优势。 公司拥有自主研发能力、 拥有完善的营销网络、 具备整体系统解决方案提供能力， 切入电子洁净业务， 有望为公司带来第二增长曲线。 公司所在地武汉半导体产业发达， 每年投入近千亿元。 公司本地资源较为丰富， 凭借数十年品牌建设和技术积累， 有望在电子洁净市场不断增强其获客能力。 盈利预测与估值预测 2025-2027年 EPS 值分别为 1.52/2.18/3.14元/股， 现价对应 PE 分别为 21.85/15.23/10.56倍。 给予“买入” 评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险； 回款周期增长风险； 订单不及预期风险。

事件 （1） 公司发布《未来三年（2025-2027年度）股东回报规划》， 2025-2027年度，每一年度以现金方式分配的利润不低于当年度归属于上市公司股东净利润的 80%或按每股分红 0.45元（含税）计算的分配金额的二者孰高值。 （2）公司发布 2025年半年度主要经营数据公告。 点评股息率超 6%，分红确定性强： 2025-2027年度，每一年度以现金方式分配的利润不低于当年度归属于上市公司股东净利润的 80%或按每股分红 0.45元（含税）计算的分配金额的二者孰高值。按照我们对 于 公 司 25-27年 盈 利 预 测 计 算 ， 股 息 率 25-27年 分 别 为6.5%/7.2%/7.7%，按照 7月 29日收盘价 7.37元测算， 分红 0.45元对应的股息率为 6.1%。 24年公司实现经营性现金流 16.3亿元， 优秀的现金流表现为高分红保障基础。 Q2订单持续增长， 海外新签贡献增量： 公司 25上半年中标订单136.9亿元，同增 6.3%，其中幕墙与光伏建筑订单为 90.7亿元，同增 9.8%， 室内装饰与设计订单中标 46.2亿元，同减 0.1%。公司主业幕墙订单表现较好，我们判断主要来自于中东订单需求旺盛，国内方面，在行业需求承压背景下，公司仍然取得稳健订单增长，我们认为主要来自于公司综合优势带来的份额提升。 出海驱动新引擎，新签订单高增长： 公司海外业务订单增长强劲，公司在海外构建了海外事业部、亚太大区、印太大区的幕墙与光伏建筑业务组织架构，并在原有新加坡、马来西亚、印度尼西亚等海外市场基础上，进一步拓展包括沙特、迪拜、泰国、越南等地区或国家业务。在室内装饰与设计领域以承达集团为海外内装业务的开拓主体，在香港、澳门市场基础上，进一步做大新加坡、菲律宾等国家业务。 盈利预测： 我们预计公司 25-26年收入分别为 242亿、 262亿，同比+8.1%、 +8.0%，预计 25-26年归母净利润分别为 6.9亿、 7.6亿，同比+7.7%、 +10.2%；对应 25-26年 PE 分别为 12.2X、 11.0X。 风险提示： 下游需求超预期下行，海外业务推进不及预期。

商业化快速推进，研发管线持续加码2024年度，公司实现营收2.0亿元（+56.28%），主要来自药品销售收入14459.2万元和技术服务收入5503.0万元。2025Q1公司实现营收4478.9万元（-33.7%）。其中药品销售收入为4472.1万元（+149.8%）。截止2025Q1季报，公司拥有16个处于临床前、临床或上市阶段的核心品种，包括12个创新药，4个生物类似药。其中，已上市品种3个，处于上市许可审评阶段品种1个，提交药品上市许可申请前（pre-NDA）沟通交流会议申请阶段的品种1个，处于III期关键注册临床阶段品种2个，处于其他不同临床阶段品种9个。公司商业化正迈入新阶段，重磅研发管线正快速推进。 已落地BD优化现金流，其他管线授权可期2025-08-04，公司公布达成2项授权交易，合同金额总计超47亿元。包括独家许可Caico在除大中华区以外的所有区域内独家开发、生产和商业化许可产品的权利。Caico将向公司支付一次性不可退还的首付款2500万美元；此外，迈威生物还可额外获得合计最高达5.71亿美元的近端、开发、注册及商业化里程碑付款，以及按许可产品净销售额计算的阶梯式特许权使用费。公司与齐鲁制药签署阿格司亭α大中华区授权协议，将获得首付款3.8亿元人民币、最高1.2亿元销售里程碑付款以及最高两位数百分比特许权使用费。 近期通过两笔BD公司25年可获得5.6亿元的现金，再考虑后续港股IPO融资，公司现金流将得到极大程度补充，支撑后续研发。Nectin4ADC、B7H3ADC、CDH17ADC、ST2等多款创新品种均有较大看点，具备海外授权潜力。 差异化布局ADC、TCE产品，ST2单抗重磅品种潜力大公司拥有多款重磅潜在大单品，布局多项差异化ADC、TCE产品。 9MW2821是潜在的BICNectin4ADC，目前已全面布局尿路上皮癌、三阴性乳腺癌、宫颈癌和食管癌的二线和一线治疗，尿路上皮癌单药、联合特瑞普利单抗治疗均被CDE纳入突破性治疗品种名单。其中UC单药、UC联合、CC单药3个III期注册临床预计25年完成全部患者入组。TNBC单药疗法（拓扑异构酶抑制剂ADC经治）处于临床II期、全球首家，25年下半年有望读出II期数据。B7-H3ADC推进多中心、开放Ib/II期临床研究。CDH17ADC采用新inker和MF6新毒素,在多药耐药消化道肿瘤模型上有显著效果，预计25年下半年进行中美双报。此外，公司还建立了差异化的TCE平台，设计了不同活性CD3抗体分子，2026年有望申报IND。ST2单抗针对COPD适应症，进度仅次于罗氏Astegoimab（ST2）COPD适应症，ST2II期数据有望25年内读出。COPD未满足需求大，ST2单抗靶向针对2型炎症上游靶点，具备覆盖更广阔COPD群体、重磅品种潜力，一旦BD将是大Dea。盈利预测与估值预计公司2025-2027年分别实现营业收入8.0/15.5/20.8亿元，归母净利润-6.0/-2.0/0亿元。公司差异化ADC、TCE管线及BD潜力较大，看好后续高成长性。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；平台技术迭代风险。

生成式AI技术快速演进，新一轮AI硬件创新浪潮掀起。随着AI技术的快速发展，消费电子与智能硬件正迎来全面革新。在这一硬件创新浪潮中，折叠屏手机、AIPC、智能眼镜及可穿戴设备等新型智能终端依托AI算法对交互体验进行多维度优化，并结合高算力芯片与轻质材料的集成应用，不仅在产品形态上实现了迭代升级，更推动产品从“功能设备”向“智能伙伴”转型，个性化、自主化与跨设备协同成为核心趋势，有效提升了用户使用体验的满意度，同时在移动办公、健康管理、娱乐社交等多元场景中培育出广阔的增量市场空间，显著激发了用户的换机意愿与消费活力。 产品前瞻布局，满足结构件轻量化及高性能迭代需求。公司围绕着新材料的应用，在能力边界范围内不断拓展多样化精密零部件的精密制造能力，覆盖MIM、激光加工、线切割、CNC加工、冲压、精密注塑等，满足客户不同层次的定制需求。在当前新型智能终端产品不断追求更轻、更薄、更高性能的趋势下，终端厂商对结构件和外观件的材料性能提出了更高标准，传统材料难以满足当前终端厂商对以折叠屏手机、AI眼镜等为代表的新型智能终端产品的轻量化与高强度需求。公司顺应行业发展趋势及客户需求的变化，在新型功能性材料、新型轻质材料以及3D打印等新材料、新技术的应用方面积极投入，为客户提供定制化、柔性化的生产交付能力，缩短研发周期并降低供应链成本，持续深化公司与客户的协同创新关系，增强与客户的合作粘性，在客户选择的关键环节上取得先发优势。 拟发行可转债，强化技术布局。公司拟发行可转债，募集资金不超过5.95亿元，其中新型智能终端零组件（轻质材料）智能制造中心项目拟使用募集资金金额4.65亿元（项目投资总额为4.91亿元），剩余资金用于补充流动资金及偿还银行贷款。新型智能终端零组件（轻质材料）智能制造中心项目将通过构建适配以钛合金、镁铝合金、碳纤维为代表新型轻质材料的智能化生产制造工艺体系，推动各类新型材料在高端消费电子领域的规模化应用。不仅能够满足客户对“一体化”“轻量化”“高性能”零组件的需求，还将推动公司从传统零部件供应商向覆盖材料研发、工艺优化及设计创新的全链条技术服务商的角色转变，进一步巩固行业领先地位。 投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为11.2/15.2/21.0亿元，归母净利润分别为1.0/1.9/3.3亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：项目推进未达到预期的风险；市场竞争加剧风险；下游市场需求不及预期风险；客户集中度较高的风险；汇率波动风险。

事件公司重磅首发端侧AI大模型协处理器RK1820/RK1828，专为端侧大模型设计，具备高算力和高带宽特性。 投资要点首款端侧协处理器重磅发布，适用于多个端侧AI场景。受益于大模型的横空出世及大量智力资源的介入，AIoT行业正由1.0时代向2.0时代迈进。公司发布首个端侧AI大模型协处理器RK1820/RK1828，该协处理器集成超高带宽片内置DRAM和针对3B/7BLLM/VLM的多核NPU，支持主流模型框架并提供通用API易于开发。 RK1820搭配RK3588等主控芯片构建强大的AI算力平台，通过其多模态AI任务能力，支持语音识别、视频分析、长上下文对话等场景应用，适用于安防、机器人、车载、消费电子、办公、教育、家居、工业等端侧场景。 汽车电子六大方向，全面布局汽车智能化赛道。公司RK-M系列车规级SoC，已覆盖百KDMIPS内各档位，除中控、娱乐域控、智能座舱、舱+L2、舱泊一体外；端侧协处理器为存量车型增加处理LLM和VLM的大模型能力，也作为新车型座舱的补充，解决带宽不足、热耗降性能、成本等瓶颈；车载音频方案提供全国产化的DSP+Codec+PA，配套RKStudio_Too，无代码图形化开发并内置第一方算法，为车企提供从硬件到算法的完整音频系统支持；RK3358M作为高性能、高安全、高性价比的数字仪表SoC，搭载针对仪表定制的FuSa-LinuxSDK，已经量产于数家头部车企；RV系列芯片异构架构配合深度定制的Car-DVRLinuxSDK，可实现：百ms快速抓拍、1s开机、哨兵模式，在AICar-DVR、MDVR、AEBS、CMS、一体机、双预警、DSSAD等场景，已落地各类前装乘商用车，并服务于运营、监管、跟踪、追溯、OTA等车联网业务；接口芯片基于自有RKLINK-I协议，长距离传输方案支持最高5Gbps的传输速率，通过COAX和STP/UTP实现长距离传输，支持：BIST自检、链路状态诊断、丢包重传、I2S音频传输、低速接口透传等功能。随着新产品陆续发布、车载Roadmap的进一步完善，公司将逐步扩展Tier1和IDH的深度服务范围。 投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为43.5/55.4/68.9亿元，归母净利润分别为10.8/14.1/17.9亿元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；下游市场需求不及预期风险；新产品研发不及预期风险。

公司发布2024年年报及2025年一季报：2024年营业收入38.25亿元（-10.26%），归母净利润0.34亿元（+108.11%），扣非净利润-0.82亿元（+81.33%），经营现金流净额0.09亿元（-92.83%）。2025Q1营业收入7.61亿元（-42.93%），归母净利润0.24亿元（-53.25%），扣非净利润0.02亿元（-96.42%）。 从盈利能力来看，2024年毛利率为58.09%（+2.80pct），归母净利率为0.88%（+10.60pct），扣非净利率为-2.15%（+8.20pct）。2025Q1毛利率为51.05%（-12.79pct），归母净利率为3.18%（-0.70pct），扣非净利率为0.21%（-3.14pct）。 费率方面，2024年销售费用率为48.46%（-5.74pct），管理费用率为5.99%（+0.14pct），研发费用率为0.60%（-0.38pct），财务费用率为1.60%（-0.43pct）。2025Q1销售费用率为36.29%（-13.36pct），管理费用率为6.71%（+2.74pct），研发费用率为1.07%（+0.84pct），财务费用率为2.44%（+0.86pct）。 优化销售模式，营销改革成效显著公司为优化销售模式、提升销售执行力，2022年启动了9省区的直营制改革试点，并取得了显著成效，改革地区销售利润实现了稳步增长。公司报告期继续深化推进了六个省份的直营制改革工作，截至2024年底已完成对广东、福建、江西、广西、上海、山东六省直营制改革及人员调整工作。目前，公司直营制改革已累计完成15个省份，有序推进营销模式改革将为公司未来提升销售效率和盈利能力起到积极作用。 研发管线储备充足，着眼长期成长公司在研新药有黄连解毒丸项目、益肾化浊颗粒项目、冰莲草含片、芍苓片、1.1类化药替芬泰项目、糖宁通络项目等，其中黄连解毒丸3期临床试验研究已经完成，糖宁通络项目获得进入临床3期试验许可。公司在研项目覆盖众多治疗领域，项目如获得批准上市后，将丰富公司的产品结构，有利于提高公司的竞争力和持续盈利能力，对公司的战略布局起到积极作用。 此外，公司参股成都赜灵生物医药科技有限公司，持股比例为17.6926%，为第二大股东。成都赜灵2019年成立于成都高新区，是一家专注于创新药物研究及产业化的国家高新技术企业，由四川大学华西医院生物治疗国家重点实验室陈俐娟教授领衔，依托四川大学及华西医院多学科交叉科研优势，拥有完善的研发平台，涵盖药物发现、临床前研究、临床试验等药物研发全链条。聚焦恶性肿瘤、炎症和自身免疫性疾病等领域，布局了多条创新药研发管线，如注射用甲磺酸普依司他、马来酸氟诺替尼片等。目前已经完成A轮、B轮及B+轮股权融资。 盈利预测及投资建议我们预计公司2025~2027年营收分别为35.17、36.98、39.61亿元，归母净利润分别为1.13、1.30、1.51亿元，当前股价对应PE分别为66.5、57.8、49.5倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：药品研发进度不及预期风险；市场推广不及预期风险；市场竞争加剧风险。

高效散热模组等营收快速增长，盈利能力稳步提升。2024年公司实现营收15.66亿元，同比增长24.51%，实现归母净利润2.01亿元，同比增长173.04%。2025H1公司预计实现归母净利润1.16-1.29亿元，同比增长85.01%-105.75%，主要系1）消费电子行业市场需求回暖，公司新项目和新产品放量，主要大客户终端产品散热材料需求用量增加、公司产品份额提升；2）AI赋能下新兴消费电子、数字基建（数据中心、通信基站等）等行业新产品快速迭代，新的散热方案需求增加，公司高效散热模组、核心散热零部件、高性能导热材料等营收同比增长较快。同时，公司加大高附加值产品供应，供货产品结构得到优化，持续推进精益生产、工艺改善和资产优化等降本增效措施，使得盈利能力稳步提升。 积极把握AI赋能下的硬件设备散热方案新需求，拓展新行业及客户群体。公司顺应AI产业趋势，不断扩展产品及解决方案在AI终端设备、AI基础设施等新兴领域和行业客户中的应用。目前以石墨与均热板（VC）的组合方案成为各主流品牌厂商的散热解决方案。公司在人工合成石墨材料领域保持龙头地位，不断提升模切组件产品市场份额；公司加快VC吸液芯的研发和批量化生产步伐，构建核心技术壁垒，实现差异化错位竞争。同时，公司积极推进行业解决方案及核心材料、模组在算力设备端的应用，打造新的增长曲线。在数据中心通信领域，公司持续拓展新客户，一体化VC模组产品获得国内外头部客户的产品认证并量产。在服务器领域，公司TIM材料、热模组核心零部件等产品直接或间接进入到国内外头部服务器厂商产业链中，并积极推进液冷散热模组的客户导入，不断提升供货产品价值量。 全球化产能布局提速，AI+行业新机遇驱动长期增长。公司立足服务龙头客户的发展战略，贴近重点客户展开生产，在全球产业链核心地区进行产业布局。目前在无锡、宜兴、泰国等地建有产业基地，在北京、上海、无锡、宜兴等地设有研发基地，在美国设有工程中心，同时在新加坡、韩国等海外地区设有分支机构或销售团队，为全球知名客户提供优质的产品与服务。泰国生产基地是公司2023年的定增项目，泰国生产基地全面建成投产后，将具备石墨膜、石墨模切、导热界面材料、屏蔽材料及胶粘剂等多产品线的综合生产能力。截至目前泰国工厂已顺利投入生产运营，坚持高标准交付，通过了ISO9001、ISO14001、QC080000，ISO45001等关键体系认证，成功完成北美大客户、韩国三星、诺基亚等主要头部客户的泰国审厂认证工作，并实现多品种产品量产交付。AI硬件设备的快速发展为公司散热模组产品带来新的应用场景，公司结合市场及客户需求情况，逐步加大宜兴生产基地的热模组产能投资建设。公司已实现热管、VC、液冷模组等产品在消费电子、数据中心通信、服务器、医疗设备等行业客户的量产交付。2025年公司拟使用募集资金2亿元对宜兴子公司进行增资，用于投向高效散热模组建设项目，为新业务和新市场的开拓提供资金和产能保证。 投资建议我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入19.61/24.32/31.04亿元，实现归母净利润分别为2.95/3.75/4.90亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为28倍、22倍、17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险，国际贸易政策不确定性带来的风险，客户与行业集中度较高风险，汇率波动风险，管理风险，市场竞争加剧的风险。

事件公司发布业绩预告， 预计 2025年上半年实现归母净利润 3.90亿元到 5.85亿元， 同比增加 178%到 317%； 扣非归母净利润 2.60亿元到 3.90亿元， 同比增加 3.88亿元到 5.18亿元。 投资要点半导体业务环比持续增长， 盈利能力提升。 受市场需求逐步回暖、公司持续深化降本增效策略以及供应链优化， 2025年上半年半导体业务收入同比实现增长， 综合毛利率及净利率亦同步提升， 盈利能力得到有效增强。 从季度情况来看， 第二季度收入环比稳步提升， 净利润实现了进一步增长， 业务运营效率与盈利质量的持续优化。 产品集成业务受实体清单影响， 2025年上半年订单量显著减少， 业务收入呈现同比下降态势。 公司推进业务战略转型及产品集成业务的剥离出售， 并于 2025年上半年完成三家子公司的出售交割， 非 A 业务 2025年 1月 1日至交割日的过渡期损益及 A 业务自 2025年 4月 1日至交割日的过渡期损益归交易对手承担， 随着交割工作的推进， 产品集成业务的出表带来的投资收益将体现在第三季度。 车规级产品优势显著， 持续发布新料号。 公司车规级产品的优势显著， 来自汽车领域的收入占比超过 60%， 覆盖了全车应用的中低压功率器件、 逻辑与模拟 IC 等产品， 且持续发布车规 SiC MOSFET 和车规模拟 IC 等新产品、 新料号。 上半年汽车领域中， 中国区实现较快增长， 增速超过 30%； 日韩地区的客户库存见底， 且有更多新能源车型推出； 美洲地区汽车增长相对平稳； 欧洲地区第二季度已经呈现出补库复苏迹象， 库存调整比较健康， 订单反映了真实需求， 部分Tier1厂商开始主动增加库存， 2025年下半年和 2026年欧洲车企将持续发布更多新能源车型， 带动公司产品出货量增长， 预计 2025年下半年欧洲区汽车收入环比上半年将持续增长。 在消费领域,公司产品可覆盖多元应用场景， 包括可穿戴设备、 消费电子、 计算类设备及家电等应用。 目前消费类库存健康， 行业景气度呈现季节性波动， 预计将逐步进入生产与销售旺季。 投资建议： 我 们 预 计 公 司 2025/2026/2027年 营 业 收 入 分 别 为330.0/185.2/218.2亿元， 归母净利润分别为 18.6/26.6/33.1亿元，维持“买入” 评级。 风险提示： 技术迭代和研发投入不及预期的风险； 市场竞争加剧风险； 汇率风险； 产能扩展不及预期。

公司仿制药业务保持稳健增长， 加大创新药布局2024年， 公司实现营业收入 10.94亿元， 同比 18.05%； 归母净利润 3.25亿元， 同比 132.78%； 2025Q1公司实现营业收入 2.39亿元，归母净利润-0.26亿元。 公司仿制药业务正加大国际化进程， 同时积极布局创新药业务。 截止 2024年报， 公司国内新增药品上市 17个，累计上市药品达到 38个； 国外新增药品上市批件 101个， 累计自主持有、 授权合作方持有药品批件超过 400个， 累计待批上市注册批件超过 190个。 政策方面， 公司现有化学仿制药业务有望受益于集采不唯低价论政策， 业绩有望实现持续稳健增长。 多款在研新药设计新颖， 具备 First in class 药物潜力公司现有5款创新药进入临床阶段。 首个I类生物创新药HY-0007项目已获得临床研究批件并启动临床 I 期研究， 该项目因其优秀的协同潜力、 增强肿瘤免疫治疗疗效以及克服免疫耐药的特色， 预期将为晚期肿瘤患者提供新的治疗选择， 预计 25年年底完成 I 期临床。HY-0006项目已获得临床研究批件并启动临床 I 期研究， 是一种高选择性 SOS1小分子抑制剂,具有药理作用的化合物， 临床试验适应症用于治疗晚期实体瘤， 应用前景广泛。 HY-0005项目是 CD3/MSLN/PD-L1三抗 TCE， 有望解决免疫耐药问题。 均有望成为 FIC 药物。 公司对现有创新药管线呈开放态度， 一旦 BD 成功有望有效补充现金流， 持续获得正反馈。 另外， 现有创新药团队负责人均来 MNC 公司， 且曾担任首席科学家、 首席医学官等重要岗位， 研发起点高。 加速国际化布局， 仿制药海外有望保持高速增长在欧洲市场方面， 公司进一步扩张直营销售团队、 精耕细作分销渠道， 在德国、 意大利、 法国、 西班牙、 葡萄牙、 荷兰等欧洲国家全面发力， 实现了突破性增长。 在美国市场方面， 公司新启动合作项目超过 10个， 与当地实力强劲的经销商建立合作， 进一步拓展了市场覆盖范围， 提升了产品影响力， 并为未来业务增长奠定了坚实基础。在新兴市场方面， 公司在阿尔及利亚、 加拿大、 菲律宾、 巴基斯坦等国家全面开展销售业务， 实现业务突破。 2024年公司实现国外销售收入约 1.66亿元， 同比 2023年增长率达到 97.12%。 我们认为公司在海外业务布局领先， 具备显著先发优势， 未来数年有望获得高速增长。 盈利预测与估值预计公司 2025-2027年分别实现营业收入 11.96/14.46/17.42亿元， 归母净利润 0.91/2.01/3.01亿元， 对应 PE 分别为 100.40、45.27、 30.28倍。 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示： 创新药进度不及预期风险； 市场竞争加剧风险； 商业化不及预期风险； 政策不及预期风险。

公司发布2025年中报,实现营业收入/归母净利润/扣非净利润107.37/23.75/22.7亿元，同比+36.37%/+37.22%/+33.02%。25H1公司毛利率/归母净利率为45.15%/22.12%，分别同比+0.55/+0.14pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为15.66%/2.41%/0.31%，分别同比+0.10/-0.05/-0.07pct。公司上半年毛利率整体提升，主因原材料价格下降；销售费用率同比略有提升，主因加大冰柜投入所致，上半年公司渠道推广费用为6.76亿元，同比增加2.57亿元，同比增长61.20%。 公司25Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润58.89/13.95/13.12亿元，同比+34.10%/+30.75%/+21.17%。25Q2公司毛利率/归母净利率为45.70%/23.69%，分别同比-0.35/-0.61pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为14.82%/2.35%/0.27%，分别同比+0.50/+0.29/-0.15pct。单Q2毛利率略有下降，主因去年同期基数较高（24Q2毛利率在24年四个季度中最高）；单Q2销售费用率同比提升，主因二季度投放并确认较多冰柜费用，预计下半年该影响因素会显著减弱；单Q2非经常损益较多，主因政府补助和金融资产公允价值变动影响。 25H1公司销售收现110.72亿元，同比增长24.63%，经现净额17.40亿元，同比-23.24%，主因公司24年期末预收货款较多，同时本期支付的各项税费较上年同期增加所致。25Q2末合同负债36.67亿元，同比增加11.66亿元，环比减少2.03亿元，但仍处于历史高位。 分产品看，25H1能量饮料/电解质饮料/其他饮料分别实现营收83.61/14.93/8.77亿元，同比21.91%/213.71%/66.24%；25Q2能量饮料/电解质饮料/其他饮料分别实现营收44.60/9.23/5.03亿元，同比18.77%/190.05%/61.78%。25H1能量饮料/电解质饮料/其他饮料分别实现销量196.61/68.57/39.76万吨，同比22.48%/227.31%/67.01%，均价分别为4252/2177/2207元/吨，同比0.47%/-4.16%/-0.46%。二季度特饮在高基数下保持稳健增长，电解质水从“专业补给”向“日常健康刚需”转化，进一步扩大市场渗透度，公司推出380ml“小补水”系列新品，凭借便携特性精准覆盖学校、家庭、会议及聚餐等多类场景，有效拓宽了使用场景，助力拓展全新销售渠道，同时针对零食量贩等特定渠道开发900ml补水啦。其他饮料高速增长，预计主要受益于果之茶放量，果之茶依托公司强大的渠道网络，快速进行渠道渗透，并结合1L大瓶装的亲民价格及“1元乐享”等数字化营销活动迅速崭露头角。 分渠道看，25H1经销/重客/线上渠道分别实现营收93.50/10.89/2.90亿元，同比35.13%/47.04%/53.80%，25Q2经销/重客/线上渠道分别实现营收50.67/6.32/1.86亿元，同比33.48%/37.40%/53.59%。分区域看，25H1广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上/重客及其他分别实现营收25.46/15.36/13.77/7.40/12.82/17.08/2.90/12.53亿元，同比20.61%/32.62%/28.91%/31.56%/39.76%/73.03%/53.80%/44.03%，25Q2广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上/重客及其他分别实现营收14.21/8.80/6.92/3.62/6.59/9.61/1.86/7.23亿元，同比19.86%/33.98%/29.26%/31.18%/23.81%/74.10%/53.59%/37.95%。 25H1末经销商数量3279个，较去年末净增加86个，覆盖超420万家有效活跃终端网点，较去年末净增加20万个，累计触达不重复终端消费者超2.5亿。 渠道方面，公司为适配的产品定制场景化推广策略，一方面探索餐饮、户外、办公等新场景，另一方面升级终端形象，持续推进“冰冻化战略”。公司海外市场布局以渠道国际化为核心，会先全面研判新市场情况再制定针对性渠道开拓方案。针对东南亚等重点潜力区域，通过组建本地团队、整合资源、布局供应链及探索合作等方式深化渗透。 同时，在产品端结合区域需求调整并配合灵活定价，以增强渠道竞争力。品牌方面，公司赞助斯诺克世界公开赛，补水啦签约于适，东鹏大咖签约韩红。数字化方面，公司积极应用AI技术，通过智能客服提升服务效率与质量，在产品识别等领域的技术突破也为终端管理和精准营销提供了数据支撑。未来，公司将以业务价值为导向深化数字化建设，在技术层面推进AI等技术在更多场景落地，提升系统智能化水平。同时，公司将推动系统数据融合、强化业务协同，并通过数字化工具深化渠道粘性、优化资源配置，让数字化成为驱动发展的核心引擎。 盈利预测与投资建议考虑到下半年特饮基数较低，同时冰柜投放高峰已过，上半年投放的冰柜有望对下半年动销产生正向影响，我们维持此前的预测，预计公司2025-2027年实现营收208.14/262.54/318.64亿元，同比增长31.41%/26.13%/21.37%；实现归母净利润45.00/59.62/75.14亿元，同比增长35.28%/32.47%/26.04%，对应EPS为8.65/11.47/14.45元，对应当前股价PE为35/26/21倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司销售不及预期，食品安全等风险。

事件4月 30日， 江航装备发布 2025年一季报。 2025Q1，公司实现营收 2.10亿元，同比减少 32%，实现归母净利润 0.20亿元，同比减少67%。 3月 17日，江航装备发布 2024年年报。 2024年，公司实现营收 10.93亿元，同比减少 10%，实现归母净利润 1.25亿元，同比减少35%。 点评 1、 受订单交付节奏变化等因素影响， 2024年和 2025Q1公司业绩承压。 2024年和 2025Q1， 受市场环境和公司产品订单交付节奏变化等因素影响，公司业绩承压， 2024年，公司营收 10.93亿元，同比减少 10%； 2025Q1，公司营收 2.10亿元，同比减少 32%。盈利能力方面， 受产品结构变化、行业政策和市场价格影响， 2024年，公司销售毛利率 34.84%，同比降低 3.54pcts； 2025Q1，公司销售毛利率 27.81%。受收入规模减少、毛利率下降、研发投入增加等因素影响， 2024年，公司归母净利润 1.25亿元，同比减少 35%； 2025Q1，公司归母净利润0.20亿元，同比减少 67%。 2、持续加大研发投入， 营收规模减少影响下费用率有所提高。 2024年，公司研发投入 1.61亿元，同比增长 3%， 研发投入占营收比例 14.72%，同比提高 1.8个百分点； 2025Q1，公司研发投入 0.33亿元，同比增长 5%。 受营收规模同比减少影响，费用率有所提高， 2024年，公司四费费率 23.85%，同比提高 2.73个百分点，其中，研发费用率 11.63%，同比提高 2.05个百分点；2025Q1，公司四费费率 16.93%，同比提高 1.62个百分点。 3、民机业务有望成为公司第二增长曲线。 2024年，公司民机业务取得新突破，在民机技术能力提升方面， 公司完成了大型灭火/水上救援水陆两栖飞机 AG600氧气系统产品随机适航工作，同时开展多型民航客机氧气系统机组、旅客、便携全构型复杂系统的集成以及惰化防护系统的研制，并攻克了多项系统关键技术，完成了样件研制；在批产交付方面， 公司完成 AG600、 C909、 AC 系列直升机的批产交付工作； 在民机维修业务方面， 公司持续开拓民机 PMA 产品市场，完成波音 737NG 客机空气分离装置 PMA 产品交付四家航空公司，取得四家航司合格供方资格，为公司 PMA 产品市场进一步推广夯实了基础。 我们认为， 发展国产航材既有助于实现航空制造、维修供应链自主可控，同时也是降低航材采购成本的重要措施，民机业务有望成为公司第二增长曲线。 4、我们预计公司 2025-2027年的归母净利润分别为 1.38、 1.71、2.11亿元，对应当前股价 PE 分别为 65、 53、 43倍，维持“买入”评级。 风险提示军品订单不及预期；军品降价超出市场预期； 民机业务等市场开拓不及预期等。

事件7月 21日，公司发布公告， 公司近日分别与某 J 贸公司、某客户签订了完整装备系统总体外贸产品国内采购合同和某型号光电系统订购合同，合同总金额为 6.85亿元人民币。 点评 1、 公司连续获得海外订单，体现了国际市场对公司作为可靠、先进完整装备系统总体供应商地位的肯定。 目前，公司已获批多款完整装备系统总体产品的外贸出口立项，与具有相关出口权的 J 贸公司形成了战略合作关系。 近日，公司分别与某 J 贸公司、某客户签订了完整装备系统总体外贸产品国内采购合同和某型号光电系统订购合同，合同总金额 6.85亿元人民币。 本次与客户签订的合同，是公司继前次完整装备系统总体型号项目在海外实现批量订货后，在海外市场取得的又一大批量订单。 公司连续获得海外订单，体现了国际市场对公司作为可靠、先进完整装备系统总体供应商地位的肯定，为后续更多外贸订单的签订奠定了基础。 2、在完整装备系统总体领域，公司已经实现了从某一品类到多品类、多领域的跨越式发展，内销外贸空间广阔。 2024年 3月，公司披露与军贸公司签订完整装备系统总体外贸产品合同金额3.34亿元。2025年 7月 14日，公司披露与客户签订了某型号完整装备系统总体产品采购协议，协议金额 8.79亿元，该协议签订金额为后续将签订的大额订货合同的部分预付价款。 2025年 7月 21日，公司披露分别与某 J 贸公司、某客户签订了完整装备系统总体外贸产品国内采购合同和某型号光电系统订购合同，合同总金额 6.85亿元。 公司在完整装备系统总体方面的能力和地位已走到了先进行列，完成了从“跟随”到“引领”的跨越。 在国际市场， 公司已成功跻身国际高端完整装备系统总体供应商之一，打破了西方传统巨头在该领域的长期垄断格局。同时，国际市场的严苛要求和实战化应用经验，将有助于国内完整装备系统总体领域的研发与升级，进一步推动公司相关技术标准的提升和装备性能的优化，将提升公司后续在国内多品类完整装备总体型号项目上的竞争力。 我们认为，未来公司完整装备系统内销外贸有望迎来共振发展。 3、公司发布 2025年半年度业绩预告，业绩拐点凸显。 公司 2025年上半年预计实现归母净利润 1.5-1.9亿元，同比增长 735%-957%，主要是由于原延期的型号项目类产品恢复交付，且与某贸易公司签订的完整装备系统总体外贸产品合同已完成国外验收交付，同时公司大 力扩展民品领域，红外芯片应用业务需求快速释放，营业收入大幅增长，销售规模的增长带来利润同步增长。 我们认为，下半年在公司完整装备系统总体产品开始大批量交付的情况下，公司业绩将进一步加速增长。 4、我们预计公司 2025-2027年的营业收入分别为 51、 61、 77亿元，归母净利润分别为 6.68、 8.54、 12.45亿元，对应当前股价 PE 分别为 69、 54、 37倍，维持“买入”评级。 风险提示装备系统交付不及预期；装备价格及盈利能力低于预期；军贸拓展不及预期。

IL-17A/F单抗临床三期达到终点，数据亮眼7月22日，公司发布公告，重组抗人IL-17A/F人源化单克隆抗体注射液Ⅲ期临床试验达到主要研究终点。该Ⅲ期临床研究是一项在中重度斑块型银屑病患者中开展的多中心、随机、双盲、阳性对照（司研究结果显示，LZM012第12周PASI100应答率为49.5%，对照组司库奇尤单抗为40.2%，LZM012优效于司库奇尤单抗。主要的次要疗效终点方面，LZM012第4周PASI75应答率为65.7%，对照组司库奇尤单抗为50.3%，LZM012起效速度更快；LZM012第52周PASI100应答率320mgQ4W和320mgQ8W维持治疗组分别75.9%和62.6%，显示银屑病患者可持续提升获益。安全性方面，本品整体安全性良好，常见不良事件发生率与对照组各类不良事件发生率相当。 PK司库奇尤单抗实现优效，银屑病领域迎来生物药时代司库奇尤单抗是全球首个IL-17A抑制剂，2019年在中国获批，2024年全球销售额超60亿美元。2024年7月，优时比（UCB）的比奇珠单抗（bimekizumab）在国内获批上市，是目前唯一一款上市的IL17A/F。LZM012是中国首个、全球第二个完成III期临床的IL-17A/F，具备显著先发优势。银屑病国内患病人数600-700万，经历从传统药物到靶向生物制剂的迭代过程，生物制剂渗透率有望持续提升。公司已就LZM012治疗成人中重度斑块状银屑病适应症向CDE递交上市许可申请前的沟通交流申请，有望明年获批上市。 盈利预测与投资评级：预计公司2025-2027年实现归母净利润23.72亿、26.83亿、30.46亿，对应PE分别为16.74倍、14.79倍和13.03倍，维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示：研发及上市进展不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策超预期风险。

投资要点外延片订单饱满，12吋硅片总出货量下半年有望继续提高。2024年，公司半导体硅片实现主营收入22.39亿元（含对立昂微母公司的销售3.33亿元），同比增长24.91%，折合6吋的销量为1,512.78万片（含对立昂微母公司的销售222.73万片），同比增长53.68%，其中12吋硅片销售110.30万片，同比增长121.23%。公司预计2025H1实现营收16.66亿元左右，同比增长14.20%左右，其中实现主营收入16.52亿元左右，同比增长14.14%左右，折合6吋的半导体硅片销量为927.86万片（含对立昂微母公司的销量117.62万片），同比增长38.72%，环比增长9.95%，其中12英寸硅片销量81.15万片，同比增长99.14%，环比增长16.68%。公司重掺外延片具有较强竞争力，其中6-8吋外延片产品自年初以来订单饱满，产能利用率保持在较高水平；12吋外延片产品同样订单饱满，出货量同比、环比均有增长，12吋硅片总出货量下半年有望继续提高。 发挥半导体功率器件芯片产业链一体化优势，积极调整产品结构。公司充分发挥自身产业链一体化的优势，以不断的技术创新与稳固的技术合作充分满足客户的多样化需求，进一步丰富产品系列、优化产品结构、拓展优质客户，围绕光伏与车规两大产品门类，优先扩大沟槽产品销售规模及占比，稳定提升FRD产品的产销占比，加快IGBT等产品的开发，从而确保了全年功率器件芯片业务产销量再创历史新高。2024年，公司半导体功率器件芯片实现主营收入8.62亿元，同比下降16.20%，销量为182.40万片，同比增长6.30%。2025H1，半导体功率器件芯片销量预计约为94.20万片，同比增长4.48%，环比增长2.12%。 射频技术强势突围，卡位低轨卫星和人工智能终端新蓝海。2024年，公司化合物半导体射频芯片实现主营收入2.95亿元，同比增长115.08%，销量为4万片，同比增长123.04%。2025H1，化合物半导体射频芯片销量预计约为1.37万片，同比减少22.36%，环比减少38.69%，主要系公司调整产品销售结构，减少了负毛利率产品的销售。虽然销量下降，但产品平均销售单价同比上升18.96%，环比上升15.76%。公司化合物半导体射频芯片业务在2024年实现战略转型升级：技术全面突破并加速下游应用落地，产能利用率显著提升带动月出货量持续增长，同时把握国际国内市场需求变化，成功切入低轨卫星、低空经济、机器人、智能驾驶及光通信等新兴领域供应链。公司构建了覆盖射频芯片与激光器芯片的量产代工平台，形成基站射频前端、卫星通信收发芯片、车载激光雷达等全场景产品矩阵。 产能规模持续扩大，为未来发展蓄力。2024年公司通过产能扩张形成战略储备，以产能蓄水池效应承接未来市场需求，构建市场壁垒。截至2024年报告期末，半导体硅片产能包括6吋抛光片（含衬底片）60万片/月、8吋抛光片（含衬底片）57万片/月、12吋抛光片（含衬底片）30万片/月，6-8吋外延片82万片/月、12吋外延片10万片/月；功率器件芯片月产能达23.5万片（产品涵盖6吋SBD、FRD、MOS、TVS、IGBT）；射频芯片年产能15万片（产品涵盖6吋InGaPHBT、GaAspHEMT、BiHEMT、VCSEL及碳化硅基氮化镓）。 l投资建议我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入40.06/50.17/60.09亿元，实现归母净利润分别为0.30/2.03/4.02亿元，维持“买入”评级。 l风险提示行业需求的风险，市场竞争的风险，存货减值的风险，权益投资的公允价值波动的风险，商誉减值风险，宏观环境风险。

重组八因子稳健增长，抗体产品管线持续丰富2024年公司实现收入25.13亿元，同比增长33.13%，2025Q1公司实现收入5.20亿元，同比下降15.15%。核心产品重组八因子2024全年销售达18.9亿元，同比增长6.18%，2025Q1预计出现一定下滑，在区域联盟集采降价和医保控费等影响下，短期面临一定压力，长期来看预防治疗仍具备广阔市场空间。安佳因在海外多个国家积极推进注册上市和商业化，海外市场有望逐步贡献业绩增量。公司抗体产品2024年实现收入6.2亿元，同比增长499.80%，实现快速增长。菲诺利单抗单药针对头颈部鳞状细胞癌的适应症，以及与贝伐珠单抗联用针对肝细胞癌的适应症已于2025年2月先后取得药品注册证书。 实现扭亏为盈，研发进程稳步推进通过控制运营成本、提高研发效率等方式优化管理，公司2024年实现归母净利润1.12亿元，实现扭亏为盈。2024年公司研发投入9.36亿元，SCT1000、SCT650C、SCTB14、SCTV04C等产品临床进展稳步推进。SCTB14（PD1/VEGF双抗）目前正在开展泛瘤种的I/II期临床研究，并已启动该产品联合化疗针对NSCLC的II/III期临床研究，在同类产品中研发进度具备优势。用于多种实体瘤免疫治疗的三特异性抗体注射液SCTB41也已进入I期临床研究。公司在肿瘤和自免两大治疗领域持续深耕，在研产品储备丰富且具备差异化竞争优势。 盈利预测：预计公司2025-2027年分别实现营业收入28.27亿元、32亿元和37.07亿元，归母净利润2.23亿元、3.36亿元和5.78亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：研发进度不及预期风险,市场竞争加剧风险，政策超预期风险。